4月23日晚間央行辟謠“25日起定向降準(zhǔn)”謠言后，24日，央行開展定向中期借貸便利（TMLF）操作2674億元，操作利率為3.15%，比中期借貸便利（MLF）利率優(yōu)惠15個(gè)基點(diǎn)。

　　面對(duì)4月份的流動(dòng)性缺口，在放棄降準(zhǔn)后，央行相繼動(dòng)用OMO（公開市場操作）、MLF、TMLF等多種工具來投放流動(dòng)性。此外，近期召開的中央政治局會(huì)議及中央財(cái)經(jīng)委員會(huì)第四次會(huì)議內(nèi)容也顯示，貨幣政策要松緊適度，根據(jù)經(jīng)濟(jì)增長和價(jià)格形勢變化及時(shí)預(yù)調(diào)微調(diào)，貨幣政策信號(hào)愈加清晰。

　　總體上看，貨幣政策邊際放松告一段落，但這并不意味著貨幣政策寬松終結(jié)。中信證券固定收益首席研究員明明認(rèn)為，不降準(zhǔn)而選擇TMLF，意味著寬貨幣緊信用格局形成。

　　明明表示，從資金面角度而言，首先，在貨幣市場利率中樞長期倒掛的背景下，央行已不在長期流動(dòng)性投放方面做過多考慮，更多在于對(duì)沖短期流動(dòng)性缺口，穩(wěn)定短期的資金面，貨幣政策從前期的大幅寬松回歸到維持流動(dòng)性投放中性的偏寬松取向；其次，放棄降準(zhǔn)、減少中長期流動(dòng)性投放給信貸市場降溫，調(diào)控信貸投放沖動(dòng)；最后，繼續(xù)通過TMLF操作支持小微、民企降成本，配合財(cái)政政策發(fā)揮作用。

　　TMLF操作適宜精準(zhǔn)滴灌

　　去年底，央行發(fā)布公告為TMLF（“特麻辣粉”）預(yù)熱，并于1月23日開展了第一次TMLF操作，操作金額根據(jù)有關(guān)金融機(jī)構(gòu)2018年四季度小微和民企貸款增量并結(jié)合其需求確定為2575億元。

　　此次投放，為該工具創(chuàng)設(shè)以來的第二次實(shí)施操作，并被市場認(rèn)為是目前最適合的工具。

　　光大證券張旭團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，“從工具所具有的調(diào)結(jié)構(gòu)功能、資金的期限、操作所帶來的信號(hào)作用、資金的成本、操作的靈活性這五個(gè)維度來看，TMLF是最適合當(dāng)前金融環(huán)境的工具。目前也是進(jìn)行TMLF的良好窗口，該時(shí)段投放TMLF資金可以平抑貨幣市場利率的周期性波動(dòng)。”

　　此前的4月17日，有3675億元MLF到期，但央行采取“MLF+逆回購”操作，其中，逆回購操作上大幅放量，為1600億元，但MLF操作量不及到期量，僅為2000億元。4月24日，并無MLF等中長期工具到期，央行卻“超預(yù)期地”投放了2674億元TMLF。當(dāng)天有1600億元7天逆回購到期，實(shí)現(xiàn)凈投放1074億元。

　　明明認(rèn)為，4月央行在中期流動(dòng)性投放層面維持平衡，實(shí)現(xiàn)資金面的穩(wěn)定。而在價(jià)格上，相當(dāng)于將3675億元MLF置換為2000億元MLF和2674億元TMLF，低成本的TMLF置換高成本的MLF有助于降低資金成本。

　　此外，由于TMLF的操作對(duì)象為符合相關(guān)條件并提出申請(qǐng)的大型商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行和大型城市商業(yè)銀行，通過TMLF操作，精準(zhǔn)滴灌，還將繼續(xù)完善定向支持中小民營企業(yè)的力度。

　　民生銀行首席研究員溫彬認(rèn)為，當(dāng)前貨幣政策的一個(gè)重要作用就是進(jìn)行結(jié)構(gòu)性調(diào)整與安排，加大對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)特別是民營和小微企業(yè)的支持力度，切實(shí)降低小微企業(yè)融資成本。在此背景下，通過TMFL操作，一方面可以使中小金融機(jī)構(gòu)進(jìn)一步將信貸資金投放到民營和小微領(lǐng)域；另一方面，由于TMLF利率比MLF利率低15個(gè)基點(diǎn)，也有助于降低中小金融機(jī)構(gòu)的資金成本，引導(dǎo)它們最終降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本。

　　短期降準(zhǔn)基本落空

　　年初以來，市場對(duì)于降準(zhǔn)預(yù)期較強(qiáng)。但在一個(gè)月內(nèi)，因定向降準(zhǔn)謠言，央行已進(jìn)行了兩次辟謠。

　　兩會(huì)期間，關(guān)于存款準(zhǔn)備金率是否會(huì)再次下調(diào)，央行行長易綱表示，一定的法定存款準(zhǔn)備金率還是必要的。在中國目前的情況下，降準(zhǔn)還有一定的空間，但空間相比前幾年較小。

　　而從近期操作來看，央行啟動(dòng)了多種流動(dòng)性工具實(shí)施流動(dòng)性投放，短期降準(zhǔn)預(yù)期基本落空，結(jié)構(gòu)性調(diào)整或?qū)⒊蔀橄乱浑A段貨幣政策的發(fā)力重點(diǎn)。

　　溫彬表示，短期降準(zhǔn)概率下降與幾個(gè)因素有關(guān)：一是，法定存款準(zhǔn)備金率下降空間雖然有，但非常有限；二是，一季度宏觀經(jīng)濟(jì)和金融數(shù)據(jù)超出市場預(yù)期，使得短期內(nèi)降準(zhǔn)、降息概率下降；三是，由于部分城市房地產(chǎn)調(diào)控放松，房價(jià)回升，以及近期“豬周期”重新回來，豬價(jià)上漲，對(duì)通脹帶來了一定壓力，貨幣政策預(yù)期保持謹(jǐn)慎。

　　隨著去年及年初的多次降準(zhǔn)，銀行間市場流動(dòng)性充裕，一季度金融數(shù)據(jù)迎來“開門紅”。但從二季度形勢來看，外部環(huán)境的不確定性以及經(jīng)濟(jì)下行的壓力仍在，貨幣政策仍要繼續(xù)保持穩(wěn)健基調(diào)。

　　張旭團(tuán)隊(duì)指出，降準(zhǔn)是典型的總量政策，不具有調(diào)結(jié)構(gòu)的功能；OMO逆回購和MLF在調(diào)結(jié)構(gòu)上的作用亦有限；定向降準(zhǔn)和TMLF的流動(dòng)性供給更有針對(duì)性，可以引導(dǎo)商業(yè)銀行更好地支持小微和民營企業(yè)。當(dāng)前融資難、融資貴問題是結(jié)構(gòu)性的，而結(jié)構(gòu)性的問題需要用結(jié)構(gòu)性的工具來解決。