2020年春節過后，受新冠肺炎疫情影響，銅價在春節后第一個交易日以跌停開盤。稍后，市場回歸理性，銅價出現一定幅度的反彈。然而，銅價反彈動力在2月中旬減弱，并沒有回補節后第一個交易日的跳空缺口。

　　筆者認為，需求壓制無法回避，部分需求可能是消失而非推遲。春節前，市場普遍預計基建前置和地產竣工面積增速由負轉正會帶動銅的需求回暖，但這種預期明顯落空。供應端，隨著物流恢復，銅冶煉廠減產的可能性很小。此外，企業復工需要滿足一定條件，下游終端消費行業受工人到崗制約更大，銅價2月很難樂觀。

　　短期經濟受沖擊

　　當前經濟受到新冠肺炎疫情的沖擊不能簡單用2003年非典（SARS）和2009年HINI時的經驗來衡量，實際上面臨著更大的下行壓力。一方面，當前中國經濟所處的周期、外部環境和經濟結構都和當年不太一樣，尤其是2020年處于經濟轉型期，而2003年享受國際化、城鎮化和工業化三大紅利而處于快速上升周期；另一方面，政策對經濟短期沖擊遠甚2003年。對比SARS、HINI，當前為了控制疫情傳播，政府采取隔離感染人士、推遲假期返工、減少公共交通、停止公共與集體活動及其他必要措施。這些措施越嚴厲，對控制病毒傳播越有效，但也意味著短期內對經濟的沖擊越大。

　　值得注意的是，疫情改變中國經濟運行節奏，推遲反彈的時間，且中小企業因現金流難以維持，債務違約和關停的風險攀升。對于中小企業而言，私營工業企業普遍是低現金流、高負債式的經營模式，這意味著停工時間越長，中小企業面臨很大的關停風險。央行通過適當下調貸款利率、增加信用貸款和中長期貸款等方式，支持相關企業戰勝疫情災害影響，盡管中小企業貸款等負債的成本會下降，還款期會延長，但是對于它們而言，營業收入和現金流才是存活的關鍵。

　　銅需求進一步下滑

　　按照往年經驗，正月十五元宵節之后大多數工業企業會復工，但是受今年疫情影響，估計2月底大多數企業都很難復工或產能運行不全，銅的需求幾乎在2月可以視為零。根據中央的政策，企業先復工的更多是關系到疫情防控物質、民生保障和商貿企業，而且還需要滿足相關的防疫條件，在口罩等物質緊缺的情況下，在短期要滿足復工的防疫要求很難。

　　從銅產業看，下游復工比上游復工更晚。據調研，目前除浙江、江蘇兩地外，銅加工企業已基本復工，但大多仍在前期籌備階段，實際生產在陸續恢復中。勞動力較為集中的終端下游產業如電網、地產等行業復工時間仍未定，并向加工企業要求延期交貨。

　　從需求角度來看，中小企業采購銅需求是消失而不是推遲。銅下游行業包括銅管、銅板帶和銅箔的加工企業，多數是中小企業。受疫情影響，防控人員無序流動，物流中斷，復產推遲，使得高負債的中小企業債務違約風險增加，應收賬款可能再次攀升。中小微企業的現金流不會因流動性寬松、降低負債成本和延遲還款期限而改善，因很多剛性成本如房租、工人成本還是需要照常支付的，沒有營業收入根本無法覆蓋這些成本。

　　作為銅消費最大的板塊，電網投資用銅下降是確定性。1月27日開始，國網電商平臺陸續發布了總公司及各個分公司招標、開標延期通知，這塊銅需求大大延遲。2月7日，國網招標恢復，但是對應的項目主要是特高壓，對銅消費拉動很小，且下游交貨可能因招標延遲而推遲到下半年。

　　另外，國家電網將2020年電網投資計劃定在4080億元，這比2019年同比下降了18%，2020年在2019年的基礎上，銅的需求進一步下滑。2019年國網實際完成投資額較計劃總額降低了約12.7%，這也是國家電網近5年來電網投資金額首次跌破4500億元。中電聯發布的數據顯示，2019年全年中國電網投資同比下降9.6%，2018年全年增長0.6%。

　　煉廠減產可能性降低

　　市場擔憂銅冶煉減產的原因有兩個：一是銅冶煉的副產品——硫酸脹庫；二是疫情導致物流中斷，銅精礦等原材料運輸受阻。2月10月，中央要求關系到疫情防控物質、民生保障和商貿企業先復工，隨著物流逐漸恢復，原材料運輸問題會逐步緩解，煉廠減產可能性下降。中央對糧食等物質保證更加重視，對春耕的化肥生產會有綠色通道或扶持政策，使得化肥廠的原材料不至于因運輸而緊缺。所以，硫酸脹庫可能也不是大問題。

　　綜上，從宏觀層面來看，疫情引發的恐慌回歸理性，銅價出現一定幅度的反彈，但是這并不意味著經濟就此展開反彈，疫情對經濟的潛在沖擊尚未顯現。需求壓制是近憂，最值得關注的是部分中小企業現金流難以支撐，項目取消，部分采購需求是消失而不是推遲，減產的可能性隨著物流恢復進一步下降。需求決定方向，供應決定節奏，銅價重心預計會從節前48000—49000元/噸下移至45000—46000元/噸。